，并通过“零部件-模组-整机业务战略”逐步形成全面的定制化方案解决能力，长期成长路径清晰。4请务必阅读报告末页的重要声明公司深度研究2.精密制造细分冠军迎来业绩拐点公司以模具技术和智能制造为核心，提供精密电子零部件产品及定制化系统解决方案。此前作为全球电视射频调谐器隐形冠军，市场份额达50%，同时拥有美国康普、法国特艺、德国博世、海拉,日本松下、SONY、韩国三星等海外优质大客户。当前公司全面进军智能家居和汽车电子领域，2020Q3起单季度营收和毛利率等各项经营数据改善显著，业绩拐点趋势显现。2.1.模具为核铸造细分隐形冠军全球TVRFTUNER（电视射频调谐器）龙头。公司于2001年成立，设立至今始终以模具技术为核心，通过与客户同步设计，采用精密注塑／冲压和自动化组装等先进技术，提供连接器、屏蔽罩、散热片、支撑件、外壳、调节器和整流桥等精密电子零部件产品及模具产品。公司此前是全球TVRFTUNER（电视射频调谐器，现大部分被IC技术集成替代）龙头，市场份额达50%。图表2：公司发展历程来源：公司资料，国联证券研究所整理股权激励落地，强化发展动力。公司实际控制人为张忠良先生，另设有和之瑞、和之琪等有限合伙形式的员工持股平台。根据近期公告，公司向106名激励对象首次授予312.65万股限制性，相应业绩考核指标为：以2020年归母净利润为基数，21-23年同比增速分别不低于15%、40%、60%（股权激励成本摊销后），我们认为激励计划的落地有望进一步强化公司人才团队的稳定性以及长期发展动力。5请务必阅读报告末页的重要声明公司深度研究图表3：公司主要股权结构来源：wind，国联证券研究所海外产能布局有序推进。公司在印尼BATAM岛以及越南北江建立了制造基地，国内主要在宁波、苏州、东莞等区域有制造基地。作为公司海外重要制造基地，兴瑞越南工厂于2019年年底建设完成，并于2020Q3正式投产，2020年度实现销售收入200多万；此外兴瑞印尼工厂也在疫情情况下实现4000多万营收。图表4：公司海内外产线布局来源：公司官网，国联证券研究所2.2.全面转向智能终端和汽车电子市场公司模具主要包括冲压和注塑两部分。模具被称为“工业之母”，是对原材料进行加工，赋予原材料以完整构型和精确尺寸的加工工具，主要用于高效、大批量生产工业产品中的有关零部件。6请务必阅读报告末页的重要声明公司深度研究图表5：公司模具产品概览产品分类功能简介示意在冷冲压加工中，将材料（金属冲压模具或非金属）加工成零件（或半成品）的一种工艺装备。将受热融化的塑胶由注塑机高压注塑模具射入模腔，经冷却固化后得到特定形状产品的一种工艺装备。来源：公司招股书，国联证券研究所整理聚焦于全球优质客户。公司产品主要用于汽车电子、消费电子、智能终端、OA设备、家电等领域。智能终端和新能源汽车电子都以行业前五客户为主，包括TECHNICOLOR、仁宝电脑、SHARP、HELLA、KONICAMINOLTA、SONY、SAMSUNG、PANASONIC、LG、BOSCH、ABB、ARRIS和ALPS等海外知名企业。图表6：公司精密结构件产品概览及应用产品分类功能简介示意应用客户举例传输电流或信号。公司产品主要有汽车电子、HELLA（全球汽车配件供应商前40位）；连接器消费电子连接器、电视PANASONIC，此外电视调谐器零组件客户调谐器、智能家居机顶包括三星、SONY、LG、SHARP等盒调谐器等TECHNICOLOR（全球领先的机顶盒和网关提供商）；JABIL（世界领先的电子主要起支撑、屏蔽、散产品提供商）；OMRON（全球知名的自精密电子热等作用；主要包括屏动化控制及电子设备制造厂商）；ABB结构件蔽罩、散热片、支撑件、（全球电力和自动化技术的领导厂边框等商）；JDI（全球最大的车载显示器生产商）；TCL、KONICAMINOLTA等整流桥、主要应用于汽车发电机BOSCH（全球第一大汽车技术供应商）；调节器等整流桥和调节器，少量TADITEL（全球领先的整流桥和调节器嵌塑零部应用于汽车电子箱锁和供应商）等；件EGR阀仁宝电脑（世界领先的电子产品提供商电子产品主要应用在智能家居机之一）；金宝电子（世界主要的电子产注塑外壳顶盒领域品制造商之一）；ARRIS、SAGEMCOM（全球领先的机顶盒等智能终端供应商）等来源：公司资料，国联证券研究所整理公司出口业务占比超4成。根据公司最新年报披露，公司精密结构件、塑料外7请务必阅读报告末页的重要声明公司深度研究壳、连接器和模具产品分别占比41%/22%/19%/6%/6%；按区域来看，公司近三年海外业务占营收比超40%。图表7：公司2020年业务营收结构（百万元）图表8：公司近年出口业务占营收比超40%63.48中国大陆海外结构件产品63.65120%塑料外壳100%430.4580%42.2%40.0%47.6%199.91连接器产品60%调节器整流桥等40%57.8%60.0%52.4%226.59嵌塑件20%模具产品0%0来源：wind，国联证券研究所来源：wind，国联证券研究所2.3.业绩稳步增长，单季度营收创新高单季度营收持续创新高。2016年以来公司依托精密制造技术积累和优质客户资源，逐步切入智能终端和汽车电子市场，业绩实现稳步增长；公司2020上半年历经疫情影响后，Q3开始呈现快速增长态势，单季度营收持续创下上市以来新高，至2021Q1实现营收3.12亿元，对应净利润0.37亿元。图表9：公司单季度营收持续提升图表10：公司归母净利润持续改善营收（百万元）同比（右轴）归母净利润（百万元）同比（右轴）40060%50200%30040%40150%20%30100%2000%2050%100-20%100%0-40%0-50%来源：wind，国联证券研究所来源：wind，国联证券研究所毛利率整体逐年改善上升。盈利能力方面，公司近年毛利率呈逐步上升态势，2020年毛利率整体为30%，同比提升1.5pct；收益率方面，2020年ROE为13.6%，同比提升0.4pct。8请务必阅读报告末页的重要声明公司深度研究图表11：公司近年毛利率和净利率图表12：公司近年ROE&ROIC销售毛利率(%)销售净利率（%）ROE(TTM)ROIC(TTM)403023.930.122.327.727.828.629.0253023.325.118.22015.415.713.620.313.22013.51512.212.017.217.69.39.510.81014.213.6106.011.612.21Q121Q1来源：wind，国联证券研究所来源：wind，国联证券研究所3.“智能家居+新能源汽车”双赛道打开成长空间公司家庭智能终端结构件产品对应细分市场达200亿元，当前市占率不足5%，仍具有较大空间。公司配套客户积极拓展海外产线，随着产能的逐步释放，智能家居市场份额有望快速提升；汽车电子整体市场十分广阔，公司协同松下切入高端新能源汽车BDU精密镶嵌注塑零组件，未来将成为汽车电子赛道的重要增长点。3.1.全球智能家居市场快速渗透全球智能家居市场呈快速增长态势。智能家居是通过物联网技术将家中的各种电器设备连接，相比于传统家居其能够提供全方位的信息交互功能，并实现住户的能源节约。StrategyAnalytics数据显示，2018年全球智能家居包括设备，系统和服务消费支出总额近960亿美元，预计到2023年将增长至1550亿美元，五年CAGR为10%。图表13：全球智能家居市场趋势智能家庭户数（百万）智能家居平均支出（美元，右轴）2120222023来源：StrategyAnalytics（2020预测），国联证券研究所9请务必阅读报告末页的重要声明公司深度研究美国智能家居市场规模及渗透率全球第一。据Statista数据，2018年全美拥有4千万户智能家庭，同比增长20.4%，对应智能家居市场为200亿美元，预计2018-2022年CAGR为14.9%，相应渗透率有望从2018年的32%提升至2022年的53.1%。此外根据StrategyAnalytics预测，2023年北美/亚太/西欧/市场占比分别为40%/30%/18%。图表14：美国智能家居渗透率全球第一图表15：2023年全球智能家居市场分布预测0%10%20%30%40%北美亚太西欧其它区域美国挪威12%爱沙尼亚18%40%丹麦瑞典30%中国来源：Statista（2018），国联证券研究所来源：StrategyAnalytics预测，国联证券研究所中国智能家居设备出货量20-23年CAGR达36%。从硬件出货量来看，2020年国内智能家居设备市场出货量为2亿台，受疫情影响同比下降1.9%，预计2021年将企稳向上，全年出货2.6亿台同比增长26.7%，到2023年出货量将达5亿台。（IDC数据）。图表16：全球智能家居设备出货量情况图表17：中国智能家居设备出货量情况出货量（亿台）出货量（亿台）123102.58261.54120.1E20121E来源：IDC预测，国联证券研究所整理来源：IDC预测，国联证券研究所整理智能家居细分市场——智能机顶盒全球机顶盒出货量稳中有升。智能家居机顶盒在智能家居系统中起到中枢控制功能，是智能家居系统中最为重要的设备。近年来机顶盒作为智能控制终端在智能家居领域得到广泛应用，全球机顶盒出货量稳步上升。参考GrandViewResearch数据，2020年全球机顶盒市场需求量为3.3亿台，至2022年将达到3.4亿台，呈稳步增长态势。10请务必阅读报告末页的重要声明公司深度研究图表18：机顶盒在智能家居系统中的应用图表19：全球机顶盒市场规模预计（亿台）43.343.373.213.263.313.083.0121E2022E来源：公司招股书，国联证券研究所来源：GrandViewResearch预测，国联证券研究所智能家居细分市场——wifi6产品Wifi6产品快速渗透，有望成为5G时代智能家居重要的无线Gbps的速率，实现目前最高质量的无线年下半年以来，苹果、华为、小米等厂商陆续在产品上应用WiFi6技术，目前应用WiFi6技术的终端设计型号已接近2000款（IDC数据）。当前随着视频及数据消费的增加，我们认为Wifi6未来有望逐步替代当前较为成熟的WiFi5和WiFi4产品，成为5G时代智能家居重要的无线市场渗透率有望快速提升（百万美元）Wi-Fi4Wi-Fi5Wi-Fi400200021E2022E2023E来源：IDC（2020预测），国联证券研究所智能家居细分市场——智能音箱亚马逊领衔，智能音箱市场潜力可期。2014年亚马逊发布搭载智能助手Alexa的智能音箱—AmazonEcho，2015年该款产品一举占据整个音箱市场销量的25%并在近几年持续保持市场份额领先。国内市场来看，BAT、京东、小米、联想等已陆续推11请务必阅读报告末页的重要声明公司深度研究出智能音箱产品抢占先机。根据Canalys预测，2021年全球（不包括中国大陆）智能音箱预计出货量将达到1.63亿台，整体增长21%，而2021年中国大陆出货量有望达到9000万部。我们认为智能音箱作为智能家居语音交互的入口，未来仍具备较好的市场增长潜力。图表21：亚马逊智能音箱Echo生态图表22：智能音箱全球出货量预测（百万台）来源：amazon，国联证券研究所来源：Canalys预测，国联证券研究所公司具备完整的智能家居终端精密件制造能力。以智能机顶盒为例，公司产品覆盖注塑外壳、RFTUNER（调谐器）组件、屏蔽罩、完美体育散热片等零部件（每个机顶盒配置1套注塑外壳，1套调谐器组件，2个屏蔽片，1个散热件）。按照公司产品单机价值量来预估，对应细分市场空间近200亿元。图表23：公司在智能机顶盒结构件产品拆分来源：公司招股书，国联证券研究所公司绑定全球前列的智能家居终端产品供应商，切入北美主流电信市场。根据12请务必阅读报告末页的重要声明公司深度研究Technavio的数据，目前全球主要智能家居机顶盒生产厂商为ARRIS、TECHNICOLOR、SAMSUNG、SAGEMCOM、HUMAX、仁宝电脑、金宝电子、华为、创维数字等。公司随着原电视调谐器客户如汤姆森等转向智能终端机顶盒业务，结合自身模具实力和整体制造实力，完美体育尤其是凭借全球化开拓市场能力的优势，已全面进入智能终端机顶盒业务。当前公司配套的主要客户为美国康普，法国特艺，法国萨基姆等行业知名公司，对应终端客户为美国康卡斯特，美国电信电报公司等，已切入北美主流电信市场。图表24：公司智能家居领域主要合作客户情况2019营收应用领域客户名称开始合作时间（亿元）TECHNICOLOR2972000年以前COMMSCOPE5822016年SAGEMCOM-2015年家庭智能终端仁宝电脑22822013年来源：公司年报，国联证券研究所产品布局方面，公司在智能家居领域产品除了目前的家庭智能终端机顶盒，智能网关，WIFI6，智能电表等精密零组件，亦在逐步开发家庭物联网，如家庭传感器，智能音箱等产品领域的应用。我们认为当前公司配套客户积极拓展海外产线，随着产能的逐步释放以及产品矩阵的不断拓宽，公司智能家居市场份额有望快速提升。图表25：公司家庭智能终端产品场景应用来源：公司年报，国联证券研究所3.2.汽车电子整体市场空间广阔公司跟随原电视调谐器客户如SHARP、JDI、ALPS等进入汽车电子业务，充分利用模具优势、生产制造优势和完善的产品品质体系，公司与其同步转型到汽车电子业13请务必阅读报告末页的重要声明公司深度研究务，并专注汽车电子连接器和电子部件的精密零件。并开发了如HELLA、BOSCH、TADITEL、杰必机电、上海福宇龙、Mitsubishi（日本三菱）、Pierburg（德国皮尔博格）等行业国际大客户。公司将以汽车电子连接器、汽车传感器和汽车电子模组ECU精密电子结构件产品作为未来的重要增长点。汽车电子是车体和车载汽车电子控制装置的总称。主要包括动力控制系统、底盘控制系统、车身电子控制系统、信息系统、导航系统和娱乐系统几大应用。图表26：整车中汽车电子的主要应用分布主要应用系统主要设备发动机（动力）控点火控制、燃油喷射控制、怠速控制、进气控制、排放控制、故制系统障自诊断等底盘（安全）电子控制自动变速箱、电子悬架、驱动防滑／牵引力控制、巡航控制系统控制、自动防抱死、四轮转向控制等车身电子安全气囊、安全带控制、灯光控制、电子仪表、自动空调、自动控制系统座椅、电动车窗、中控门锁等车辆行驶自身系统显示、车载通讯系统、上网设备、语音信息、汽车信息系统新能源汽车电池管理系统等导航系统电子导航系统、GPS定位系统等娱乐系统数字视频系统、数字音响等来源：公司招股书，国联证券研究所全球汽车产业电动化趋势明显。随着高级驾驶辅助系统在汽车行业的快速渗透，汽车电子化程度得到全面提升。同时，新能源汽车的快速渗透推动汽车朝电动化方向发展，进一步提高对电子化程度的要求。据产业信息网数据，2020年传统高级轿车的电子化成本34%，预计2030年将提升至49.6%；随着电子化程度提升，2025年全球汽车电子市场规模有望突破3500亿美元。图表27：汽车电子占整车成本预测图表28:全球汽车电

　　子市场规模预测（亿美元）60%4000355049.6%850%640%34.3%250029.6%30%200019.1%150020%15.2%10.0%100010%3.2%3.6%0.9%5000%02020302E2022E2023E来源：产业信息网预测，国联证券研究所来源：产业信息网预测，国联证券研究所汽车连接器种类繁多，单车需求量较大。汽车连接器广泛应用于动力系统、车身系统、信息控制系统、安全系统以及车载设备。根据Bishop&Associate数据，汽车领域连接器产品在全球范围内应用最广泛，占整个连接器市场比例在20%以上。类别14请务必阅读报告末页的重要声明公司深度研究方面，目前汽车需要用到100多种，数量上单车连接器需求为600-1000个。图表29：连接器在整车系统中的应用概览来源：中航光电官网，国联证券研究所全球汽车电子连接器市场规模达150亿美元。随着全球汽车产量以及汽车新增功能的提升，带动连接器需求量平稳增长。全球汽车连接器的市场规模从2016年的126亿美元增长到2020年的152亿美元，CAGR为4.5%（Bishop&Associates数据）；其中我国汽车连接器行业市场规模2020年在200亿元左右。图表30：国内汽车连接器产销情况图表31:国内汽车连接器市场规模（亿元）连接器产量（亿只）连接器销量（亿只）60来源：Bishop&Associates，国联证券研究所来源：Bishop&Associates，国联证券研究所车用调节器和整流桥市场需求稳定。调节器和整流桥是汽车发电机系统必要零部件，其市场规模与汽车的产量及保有量直接相关，具体可划分为：1）在主机配套市场，每辆新车至少需要1台发电机，每台发电机需要装配整流桥和调节器各1只；2）在汽车使用过程中，发电机平均使用寿命为4年，在发电机的翻新过程中，车用整流桥和电刷架的平均可利用率为50%。根据产业信息网数据，2020年中国整流桥和调节器的市场规模突破0.71亿套，全球市场规模超过3.2亿套。15请务必阅读报告末页的重要声明公司深度研究图表32：整流桥和调节器结构件产品示意来源：公司招股书，国联证券研究所3.3.切入新能源汽车BDU助力成长新能源汽车大势所趋，未来五年销量CAGR＞30%。全球新能源乘用车销量由2015年的42万辆增长至2020年324万辆，CAGR为50%（GGII、EVsales数据）。当前全球主流车企的新能源汽车渗透率平均为2%，根据各整车企业公布的新能源战略（2025年新能源汽车平均渗透率达10%-15%），近五年新能源车市场规模有望快速提升，我们预计2025年全球新能源乘用车销量将至1150万辆，未来五年CAGR＞30%。图表33：全球新能源乘用车销量预测（万辆）E2022E2023E2024E2025E来源：GGII、EVsales（2020），国联证券研究所预测BDU作为新能源汽车高压系统分配单元，是动力电池与驱动系统之间的关键连接部件。动力电池是新能源汽车的三大核心之一，其电池包系统大致由电池模组、电池箱体、热管理系统、电池控制系统（BMS）等部件组成，其中BMS的主要组成部件又由高压切断控制单元BDU和电池控制主控单元BMU组成的：BDU中主要由继电器、电阻、保险丝等元器件组成，本身即是一个整车高压与低压回路的接驳点，同时也是一16请务必阅读报告末页的重要声明公司深度研究个传感和检测模块的承载平台。BDU同时具有高电压和大电流的特点，通常配备300V以上的高压系统，工作电流可达200A以上。作为电池控制系统的核心部件，BDU和BMU在电池系统中有着非常重要的安全作用，对两者的紧凑化、简洁化、轻量化设计要求日趋提升。图表34：新能源车电池包中BDU模块结构示意图来源：EEPW，北极星储能网，国联证券研究所整理公司协同松下开发BDU，汽车电子业务迎来新增长点。公司已与松下协同开发BMS中DC-DC模块和BDU模块，用于配套宝马新能源汽车，是该项目当前唯一中国企业。随着新能源汽车对可靠性要求的逐步提升，以宝马、奥迪为代表的德系汽车领军企业开始推广将电流、电压、绝缘电阻信息采集等功能整合到BDU内，令高压回路脱离BMS，从而提高整车的安全性与可靠性的技术路线。因此，集检测、判断、控制于一身的智能BDU模块已成为行业未来趋势，由此将进一步提升其在新能源电动车中的价值量。图表35：公司汽车电子领域主要合作客户情况2019营收应用领域客户名称开始合作时间（亿元）PANASONIC49102000年以前HELLA4602008年ALPS5312000年以前汽车电子/新能源汽BOSCH60882014年车来源：公司年报，国联证券研究所4.“精细化管理+垂直化战略”夯实再起航基础公司深耕精细化管理，将国际先进的管理模式和精益生产与自身的业务特点相结17请务必阅读报告末页的重要声明公司深度研究合，拥有出众的成本把控能力和营运效率，存货周转、人均创利等指标业内领先。依托高品质、精益成熟的管理体系，公司与大客户深度合作，并通过全面的定制化方案解决能力，向零部件-模组-整机垂直化战略推进，长期成长路径清晰。4.1.精密模具壁垒较高细分产品众多，市场化程度高。精密模具和精密电子零部件行业细分产品众多，竞争激烈，行业市场化程度较高。公司所涉及产品领域中，以TEConnectivity（泰科）、Molex（莫仕）、Amphenol（安费诺）等为首的欧美电子零部件制造企业，技术处于业内领先水平，占据主要高端市场份额，产品优势明显，应用领域较为广泛。国内方面，近年来随着中国电子工业的发展和制造业产能的转移，国内模具和电子零部件行业的规模和企业数量都快速增长。其中少数企业具备较大规模和研发优势，另外大部分企业主要集中在技术水平偏低的中低端产品，同质化严重，市场竞争较为激烈。图表36：国内外主要竞争厂商简介国外厂商公司简介国内厂商公司简介TE成立于1941年，总部美国，全球最大电子零部件供应商。产成立于2001年，主要产品为精密金属外观件、边Connectivit品广泛应用于汽车、计算机、消费电子产品、通讯设备、家长盈精密框、屏蔽件、连接器、LED支架等，产品主要应用y用电器、航天和国防、工业机械和仪器设备等领域，生产将于通讯领域。泰科近50万种精密电子零部件产品。成立于1989年，主要产品为连接器、精密组件和Molex成立于1938年，总部位于美国，为全球第二大跨国性连接器得润电子车联网相关技术等，产品主要应用于消费电子和汽莫仕生产厂商，产品广泛应用于通讯、家电、汽车、医疗等领域。车电子等领域。Amphenol成立于1932年，总部位于美国，是全球最大的电力连接器、成立于2003年，主要产品为连接器和屏蔽罩，产徕木股份安费诺电子连接器、光纤连接器、同轴和扁平电缆的生产商之一。品主要应用于手机及汽车领域。JAE成立于1953年，总部日本，是全球十大连接器厂商之一，产成立于2001年，主要产品为精密塑胶模具和注塑日本航空品以高端、精密著称，广泛应用于军工、消费电子、工业、昌红科技产品，产品主要应用于汽车、OA办公设备和医疗电子通讯等行业。领域。成立于1958年，总部新加坡，在精密模具制造、精密金属冲Interplex压、卷至卷选择性电镀、卷至卷蚀刻、精密注塑及嵌入式注成立于1974年，总部中国台湾，是全球3C代工领鸿海集团怡得乐塑装配、特殊包装等工业技术领域具有世界领先地位的供应域规模最大的国际集团。商之一。来源：公司招股书，国联证券研究所整理长周期的技术经验积累和客户认证体系构成行业主要壁垒。综合来看，精密模具及电子零部件行业主要具有以下几大壁垒：1）客户同步开发能力。汽车、消费电子等下游产品的功能越趋复杂，对部件精度和更新速度要求越来越高，传统的来图或来样加工的模式已逐渐无法满足客户需求，要求企业与客户能够进行产品的同步开发和方案制定；2）技术壁垒。精密模具结构复杂、表面质量和技术标准要求高，开发过程需应用现代化设计方法（如CAD／CAM／CAPP／CAE）等，加工过程涉及高速加工和超精加工技术；零部件生产过程设计机械、材料、电子电气、自动化控制等学科应用，技术综合性要求高，需要长时间的研发和实践积累；18请务必阅读报告末页的重要声明公司深度研究3）人才壁垒。由于行业特点，丰富经验的模具设计师需要长期的培养和训练，稀缺性较高；4）客户认证壁垒。企业通常需要经过体系认证、供应商认证、新产品认证三个过程才能成为客户的合格供应商，认证周期长达数年。相对的在严格的产品质量标准下，客户更换零部件供应商的转换综合成本很高，进入体系的供应商将与下游客户形成长期稳定的合作关系。4.2.精细化管理带来显著运营优势深耕“精益生产+阿米巴经营”。公司将国际先进的管理模式—“阿米巴经营管理”和“精益生产”与自身的业务特点相结合，同时建立了企业“数字化集成管理”体系，将SAP、MES、CAPP、WMS、APS与自身的生产流程和工艺特点相结合，构建了一个面向公司全生命周期的信息化平台，满足公司采购、生产、销售和研发的全业务链管理。2020年公司宁波工厂“智能工厂”项目落地，基本实现主要车间的设备联网及自动化应用。得益于精细化管理的深耕，公司拥有出众的成本把控能力，近三年毛利率和期间费用率均处于业内领先水平。图表37：同业毛利率对比（%）图表38:同业期间费用率对比兴瑞科技长盈精密得润电子兴瑞科技长盈精密得润电子徕木股份昌红科技徕木股份昌红科技4025%35302520%201515%105010%2017/12/312018/12/312019/12/312020/12/312017/12/312018/12/312019/12/312020/12/31来源：wind，国联证券研究所来源：wind，国联证券研究所人均创利能力突出。公司持续加大阿米巴经营体系的深化应用，一方面单位时间附加值得到较大的提升，实现销售增长，工资增长，人员数量下降的目标，另外培养了一批经营人才，为公司海外建厂及扩张做好人才储备。公司人均创利对比同业厂商处于领先水平，而随着智能家居和汽车电子双赛道的持续开拓，营收规模有望实现较快增长，带来人均创收能力的持续改善。19请务必阅读报告末页的重要声明公司深度研究图表39：同业人均创收对比（万元）图表40:同业人均创利对比（万元）兴瑞科技长盈精密得润电子兴瑞科技长盈精密得润电子徕木股份昌红科技徕木股份昌红科技05517/12/312018/12/312019/12/312020/12/312017/12/312018/12/312019/12/312020/12/31来源：wind，国联证券研究所来源：wind，国联证券研究所营运效率独树一帜。公司持续开展运营优化，存货周转天数2017-2020维持在33-39天区间，在行业内独树一帜。随着精益生产及智能制造的持续落地，公司积极推进国际化战略，就近建厂服务客户，未来库存管理仍有望持续改善。图表41：同业存货周转天数对比图表42:同业资产周转率对比兴瑞科技长盈精密得润电子兴瑞科技长盈精密得润电子徕木股份昌红科技徕木股份昌红科技3502.03002501.52001.01501000.55000.02017/12/312018/12/312019/12/312020/12/312017/12/312018/12/312019/12/312020/12/31来源：wind，国联证券研究所来源：wind，国联证券研究所低负债率稳健经营。截至2020年度，公司资产负债率约20.7%，经营活动现金流净额为2.85亿元。公司流动性充裕，经营稳健，夯实长期稳定成长的基础。图表43：同业应收账款周转天数对比图表44:同业负债率对比（%）兴瑞科技长盈精密得润电子兴瑞科技长盈精密得润电子徕木股份昌红科技徕木股份昌红科技002017/12/312018/12/312019/12/312020/12/312017/12/312018/12/312019/12/312020/12/31来源：wind，国联证券研究所来源：wind，国联证券研究所20请务必阅读报告末页的重要声明公司深度研究4.3.垂直化战略清晰成长路径持续研发投入是公司保持创新和高效经营的护城河。截至2020年底，公司研发人员259人，拥有89项专利（其中智能终端领域33项，新能源汽车领域35项，消费电子领域16项，通用领域5项）和16项发明。公司近三年研发投入占营收比例在4.5%左右，处于行业中上水平。图表45：公司近年研发费用及营收占比情况研发费用（万元）占营收比例60005.2%04.6%50004.4%4.2%0400004,828300005,3324,30920003,0来源：wind，国联证券研究所积极扩产夯实成长动力。根据近期公告，公司已与慈溪高新技术产业开发区管理委员会签署《合作协议》，拟投建年产126万套汽车电池零组件及1300万套5G智能终端部件生产线亿元，达产后预计贡献年销售23.6亿元。图表46：公司形成一体化解决方案来源：公司资料，国联证券研究所整理依托全面的定制化方案解决能力，向零部件-模组-整机垂直化战略推进。完美体育1）在客户产品开发阶段，公司通过与客户同步研发，能够根据客户需求7-10天快速制作手板样件，并向客户准确反馈尺寸、精度、工艺等的改进建议；2）在模具开发阶段，公司依托自身的技术优势和设备优势，能够快速地完成模具的设计和制造，复杂模具制造周期平均18-25天之间，具有较好竞争优势。我们认为公司围绕全球优质大客户，21请务必阅读报告末页的重要声明公司深度研究聚焦智能家居精密零组件和汽车电子精密连接器及精密结构件，并逐步向零部件-组件-模组-整机的垂直一体化战略推进，未来有望实现持续、稳健的增长。5.盈利预测及建议5.1.公司分板块收入预测综合前文分析与讨论，我们基于以下假设预测公司未来业绩：1）公司配套全球优质客户积极扩产，随着产能按计划有序爬坡，智能家庭终端产品线市场渗透率有望持续提升，保证结构件产品、塑料外壳产品收入稳步增长；2）新能源汽车未来行业整体增速较快（CAGR＞30%，3.3节预测），同时随着公司BDU等汽车电子项目在重点客户端快速推进，汽车相关业务（连接器产品、调节器整流桥等嵌塑件）有望迎来高于行业平均水平的较快成长；3）通过对精细化管理的不断深耕，公司有望维持在业内较为领先的运营效率和成本控制能力，在面对市场竞争时毛利率水平有望保持稳定。图表47：公司营收分类预测（营收/百万元）2E2022E2023E结构件产品452.49406.01430.45559.59727.46945.70同比-10.27%6.02%30.00%30.00%30.00%毛利率29.05%29.49%34.08%34.00%34.00%34.00%塑料外壳139.08185.22226.59294.57382.94497.82同比33.18%22.34%30.00%30.00%30.00%毛利率30.38%30.17%29.32%29.30%29.30%29.30%连接器产品249.48219.21199.91449.80674.70944.57同比-12.13%-8.80%125.00%50.00%40.00%毛利率29.57%30.70%28.84%29.00%29.00%29.00%模具产品52.4784.9

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