公司诞生于1980年的一家小型钣金和冲压工厂，1998年袁富根、包文杰等共同出资组建吴县市东山钣金有限责任公司，专攻精密金属制造领域。

　　2007年公司更名为苏州东山精密制造有限公司，2010年于深交所上市。

　　2011年公司初次转型，LED 产品实现量产成功打开精密电子业务，开辟国内小功率背光领域先河，目前已经成为国内小间距 LED 封装头部企业之一，产量规模全球前三。

　　2014年，公司建设完成了应用于中小尺寸屏幕的液晶显示模组（LCM）生产线，同时，收购牧东光电开拓触控面板业务，进一步整合消费电子产业链。

　　2016年公司通过收购 MFLEX 转型进入软板市场，2018年收购 Multek 填补硬板领域空白。根据 Prismark 的披露，2021年公司在 PCB 行业位列第三。

　　公司下设三大业务板块、五个事业部，其中 PCB 业务占比 64%为核心业务。

　　2020 年 公司新管理层上任，重新梳理企业管理架构，形成了一个总部平台、三大业务板块和 五个事业部，意在“高质量发展”。

　　三大业务板块分别是电子电路、精密制造和光电显示。电子电路业务板块包含 Mflex（软板）和 Multek（硬板）两大事务部，其中软板主要应用于消费电子和新能源汽车；硬板主要提供通信用高多层板和手机、可穿戴设备、汽车、医疗等中高阶高密度板，2021年收入占比为 64.46%。

　　精密制造业务板块包含精密制造事业部，主要为通信、消费电子和新能源汽车等提供金属结构件及组件业务，主要包括移动通信基站天线、滤波器等结构件及组件，新能源汽车散热件及精密结构件，消费电子金属结构件和外观件等产品，2021年收入占比为 10.78%。

　　光电显示业务板块分为 LED 和 TP/LCM 两个事业部，其中 LED 事业部主要提供小间距 LED 及 Mini LED 显示颗粒，2021 年收入占比为 8.19%，TP/LCM 事业部主要包括触控模组（TP）和液晶显示模组（LCM） ，2021 年收入占比为 16.22%。

　　第一大股东是公司董事兼总经理袁永峰，持股比例 13.01%。公司实际控制人为袁富根、袁永峰、袁永刚，其中袁永峰、袁永刚为袁富根之子。袁富根、袁永峰、袁永刚分别持股比例为 3.44%/13.01%/11.83%，3 位实际控制人共计持股 28.18%。

　　公司综合毛利率水平稳定在 14-17%。分业务来看，PCB 业务毛利率近年来稳定在 15-19%，高于平均水平；通信设备及其组件（精密制造）业务毛利率近年来稳定在 14-17%；LED 及其模组业务毛利率稳定在 14%左右，2021 年提升至 18%；TP&LCM 业务毛利率最低，只有 10-13%。伴随着新管理层上任，公司贯彻落实降本增效、优化资本结构等多项举措，期间费用率 由 2016 年的 10.53%下降至 2021 年的 8.14%。其中，销售和财务费用率下降较为明显。

　　挠性印制电路板（FPC），即 Flexible Printed Circuit，是以挠性覆铜板为基材制成的一种具有高度可靠性、绝佳可挠性的印刷电路板。

　　FPC 具有配线密度高、重量轻、厚度薄、可折叠弯曲、三维布线、散热快等其他类型电路板无法比拟的优势，更符合下业中电子产品智能化、轻薄化和便携化发展趋势，被广泛运用于现代电子产品。

　　苹果 iPhone 系列作为智能手机的龙头，由于追求设计和功能模块极致的追求，一直使用大量 FPC，主要应用场景包括摄像头、振动器、屏幕触控、天线、听筒、麦克风等部位。

　　此外，TWS 耳机、智能手表等可穿戴设备里也有大量软板的应用。根据产业链调研，苹果每年软板采购金额超过 100 亿美金。

　　软板行业竞争格局较为集中，鹏鼎、东山精密和旗胜占据主要份额。日系软板厂商旗胜、藤仓和住友电工资本开支走低，无法跟上消费电子产品快速迭代，市场份额逐步下滑。其中住友电工软板业务由于经营不善已于 2021 年被广东骏亚收购。得益于中国是最大的消费电子需求方以及产业链配套逐步完善，内资厂商份额不断提升。目前，公司在大客户软板供应的份额约为 15-20%。

　　手机软板模组板主要摄像头模组板、屏幕模组板和电池模组板。我们认为公司有望进入摄像头模组板和屏幕模组板供应链，单机价值量有望提升。

　　光学升级是智能手机创新重点，从像素的升级到光学变焦的升级。早期，手机摄像头升级以提升像素为主，像素提升带来了拍照质量的升级。受限于 CMOS 尺寸，像素提升趋势放缓，手机品牌商开始注重光学变焦能力的升级。例如 iPhone13 Pro 的长焦镜头采用 77mm 焦距，可以提供 3 倍的光学变焦和 15 倍的数码变焦。智能手机传统长焦镜头通过双摄和多摄实现“光学变焦”，变焦倍数越高将导致长焦摄像头的高度越高，这与智能终端轻薄化的发展趋势相悖。

　　潜望式摄像头借鉴了潜望镜的原理，通过横向放置长焦镜头，利用手机内部空间和棱射将光线反射到相机图像传感器上，使得长焦摄像头以“折叠”方式置入手机，在不增加模组厚度的前提下，实现更高倍数的变焦。

　　据报道，苹果 iPhone15 Pro 和 iPhone15 Pro Max 将应用 Jahwa 电子的 OIS“ 可折叠变焦技术专利技术”，该技术将使得潜望镜摄像系统使用棱镜折叠光进入图像传感器，通过混合光线的方式，制造更小、更薄的相机模块，从而增加 iPhone 的光学变焦范围。

　　摄像头模组 FPC 可以为手机主板电路和摄像头 CMOS 传感器电路的提供电气连接，以及为电子元器件的固定装配提供支撑。此前，该料号主要由日系软板厂商供应，单片价值量较高。

　　我们认为随着摄像头方案升级将带来摄像头模组 FPC 的升级，日系厂商常年维持较低的资本开支，受限于技术和产能无法满足摄像头模组 FPC 的升级，公司有望凭此契机导入摄像头模组软板供应链。

　　OLED 成为智能手机屏幕主流方案，苹果有望全线使用 OLED 屏幕。OLED 屏幕采用自发光原理，具有更好的色彩体验，同时具备轻薄性、透光性好等优点，柔性 OLED 因可弯曲性可制成曲面屏、折叠屏，众多优势使 OLED 屏幕慢慢代替 LCD 成为智能手机的主流屏幕方案。

　　最初的 iPhoneX 时，三星显示是苹果 OLED 独家供应商。随后苹果引入 LG 显示的 OLED 屏幕，摆脱了三星显示独家供应的局面，但“绿屏”问题却给苹果带来不少麻烦。此外，引入新供应商可以打破韩企对屏幕面板的价格垄断，所以京东方从 2021 年开始为苹果供应 OLED 屏幕。Omdia 数据显示，2021 年京东方 OLED 面板供应数量占 iPhone OLED 总供应数量的 8%，预计 2022 年这一比例将增加至 15%。

　　OLED 屏幕模组软板/软硬结合板起到连接手机主板与 OLED 显示模组的功能。韩系面板厂目前主要采用软硬结合板的连接方案，单机价值量较大，供应商以韩系厂商 Interflex、BH、三星电机主导。我们认为随着内资面板厂在苹果供应链中的份额提升，公司有望伴随国产链切入 OLED 屏幕模组软板供应。

　　随着元宇宙概念引爆市场，XR 技术作为元宇宙最典型的核心入口，过去两年中发展较为迅速，围绕各种场景不断渗透。

　　从 B 端来看，XR 技术主要应用于医疗、军事、工业制造、影视等商用场景；从 C 端来看，XR 技术主要用于游戏、社交、教育等消费场景。以汽车行业为例，利用 XR 技术可视化、可交互的特性，从汽车设计生产到维护培训的一系列环节均可利用 XR 技术，包括利用 XR 技术在虚拟环境中完成汽车原型设计，进行各类路试、碰撞、风洞测试，从而缩短汽车的研发周期，降低研发成本；基于 XR 技术完成汽车装配工作的预估和校准，提升生产与组装效率；利用 XR 技术实时查看车辆示意图，缩短车辆故障排除时间；利用 XR 技术创造沉浸式驾驶环境，使用户在安全的环境中远距离体验新车功能，优化用户体验。

　　伴随 5G 技术的成熟和普及，加之新冠肺炎疫情导致消费者居家时间延长、娱乐需求提升、远程办公场景爆发，XR 进入需求爆发期，未来市场空间广阔，增长速度强劲。

　　根据 CounterPoint 数据，全球 XR(AR/VR)出货量将从 2021 年的 1100 万台增长到 2025 年的 10500 万台，CAGR 达到 75.8%。随着华为、腾讯、字节跳动等科技公司纷纷构建 XR 生态，我国 XR 市场被注入巨大活力，发展前景广阔。

　　完美体育

　　IDC 预测，2021 年中国 AR/VR 市场 IT 相关支出规模约为 21.3 亿美元，并将在 2026 年增至 130.8 亿美元，为全球第二大单一国家市场，AR 支出规模 CAGR 达到 49.0%，VR 支出规模 CAGR 达到 41.5%。其中，消费市场在五年预测期内稳定增长，总规模占我国 AR/VR 市场的 40%左右；商用市场到 2026 年将被教育、医疗保健和专业服务等三类行业用户广泛应用，共计约占我国 AR/VR 市场总规模的 28.2%。

　　短期来看，AR 仍作为企业设备赋能 B 端应用，而 VR 通常作为娱乐设备用于 C 端，未来有向 B 端拓展的趋势，2012 年 Google 推出的 Google glass 率先引爆市场，使其在 AR 市场取得先发优势；目前微软领跑 AR 市场，其标志性产品 HoloLens 在 AR 市场具有绝对领先地位，Trendforce 数据显示，2021年HoloLens 2销量超过20万台；国内本土品牌发展迅速，Mad Gaze、Shadow Creator、Nreal 等紧随其后，华为、小米、OPPO 等硬件技术厂商也计划推 出 AR 眼镜。

　　相比于 AR 市场，针对 C 端的 VR 市场增量空间更大。Facebook 消费 级 VR 头显设备 Oculus 占据市场绝对寡头地位，据 Facebook 发布数据显示，Oculus Quest 2 自 2020 年 10 月发布以来全球销量已经超过 1480 万台，是目前用户认可最高、出货量最大的 VR 头显设备；字节跳动旗下产品 Pico 目前在中国 VR 市份额第一，DPVR、3 Glasses、HTC、爱奇艺等厂商也不断推出新的产品，加速 VR 设备市场迭代。

　　XR 设备由芯片、屏幕、摄像头、麦克风、扬声器、电池、传感器等硬件构成，由于需要穿戴使用，XR 设备具有体型较小、重量较轻的特性，同时由于 XR 设备功能趋于完善，对精度和反应速度的要求更高，因此需要在有限空间集成大量电子元器件。

　　FPC 具有轻薄、可弯曲折叠的特性，使用 FPC 可以缩小 XR 设备的体积，满足其小型化、轻量化和高精度的要求。以 Oculus Quest 2 为例，普通机单机 FPC 价值量为 20 美元，高端 Pro 机单机 FPC 价值量可达 30 美元。

　　公司为国际知名 XR 厂商核心供货商，借力苹果链优势有望供应 MR 头显新品打开成长空间。公司自 2015 年就开始积极布局 XR 赛道，在该领域具有先发优势，目前是 Oculus、Magic Leap 等 XR 设备的核心供应商；此外，公司于 2016 年通过收购 MFLX 成功切入苹果 FPC 供应链，成为其主力供应商。

　　据 ET News 报道，苹果将于 2023 年初推出第一代 MR 头显，而第二代头显也在研发过程中，预计 2024 年发布，作为苹果主要 FPC 供应商，公司具有明显的客户资源优势。

　　另外，苹果作为颠覆性产品的创造者，其产品品质好、功能强大、定价较高，因此对于上游零部件质量的要求也更高，因此我们预计其单机 FPC 的价值量将高于市面上的其他产品。 公司作为苹果 FPC 的主力供应商，有望在未来 MR 产品的市场推进过程中打开新的增长空间。

　　目前，汽车产业正面临百年一遇的大变革——“CASE”革命，即网联化(Connected)、智能化 (Autonomous)、共享化(Shared)、电动化(Electric)成为未来汽车产业发展的四大趋势。

　　“CASE”发展趋势中，电动化市场空间增长最为强劲，有望由 2020 年的 66 亿美元增长至 2026 年的 288 亿美元；2026-2035 年，共享化市场空间增长速度最快。

　　目前汽车电动化与智能化程度不断加深，正处于传统汽车向新能源汽车切换的起步阶段，未来有望复制智能手机成长模式，推动汽车电子市场快速发展。根据 EV Volumes 和 Wind 的数据，全球新能源汽车渗透率由 2012 年的 0.15%快速增长至 2021 年的 8.16%。

　　苹果以其创新理念与品牌号召力广受追捧，成为智能手机潮流的开创者与风向标。

　　根据 Wind 数据显示，苹果智能手机出货量 2010 年为 0.47 亿部，2012 年突破 1 亿部，2015 年突破 2 亿部。而在新能源汽车领域，特斯拉的创新科技、独特设计与品牌形象深入人心，开启了新能源汽车全新时代，成为下一个“苹果”式的领头者。

　　Wind 数据显示，特斯拉全球销量从 2012 年的 0.27 万辆增至 2021 年的 93.62 万辆，呈现迅猛增长态势。我们认为，供应链厂商深度绑定核心终端厂商有望充分受益于行业增长以及技术创新。

　　完美体育

　　确定新能源为战略新方向，打造第二成长曲线 年公司战略规划进行梳理，确定将以新能源汽车为代表的新能源行业作为新的战略方向。目前，公司 5 个事业部中已经有软板（MFlex）、硬板（Multek）以及精密制造 3 个事业部有新能源汽车贡献的收入，2020/2021 年新能源相关收入体量约为 6/13 亿元，并且积累了包括特斯拉等核心客户。

　　展望后续，公司依托于技术储备以及客户优势有望带动其单车配套产品多元化以及价值量提升，有望在新能源领域再造一个东山精密。

　　传统燃油车单车软板价值量约为 10 美金。传统的燃油车中软板需求不大，主要用在 LED 车灯、车载显示屏、娱乐信息系统等，单车价值量大概是 10 美元。由于内资终端车企在燃油车时代的话语权不大，传统车载软板几乎被海外软板厂所垄断，例如日本软板龙头厂商旗胜占据了车载软板 50%的市场份额。

　　传统电池包连接方案采用铜线线束连接，每根线由铜线外部包围塑料，再将几股线包成绝缘体形成一根线束，每根线束连接上电池电极。

　　BMS 软板单车价值量在 30-100 美金，是传统车用软板价值量的 3-10 倍。

　　目前主流的趋势是需要软板厂商打件，因为下游客户希望上游软板厂能够提供一站式服务，便于在出现问题时可以及时有效地追责。打件之后的 BMS 软板单车价值量可以达到 100 美金，是传统车用软板价值量的 10 倍。BMS 软板 2025 年市场规模有望超过 100 亿。

　　根据上述假设，可得到动力电池管理系统 FPC 市 场规模将从 2021 年的 5 亿元增长到 2025 年的 105 亿元，CAGR 达到 114%。

　　（2）由于要对电池电压、温度、电流等情况进行及时精准的把控，动力电池用 FPC 需要根据具体装配的动力电池性能和形状进行定制化生产，并辅以复杂的工序调整以及严格的工艺测试；

　　此外，汽车的使用寿命较长，对产品的安全性和稳定性要求会更高，公司作为苹果公司核心供应商，品控和技术能力属于行业第一梯队。

　　电驱系统中的“电机+电机控制器+减速器”替代“发动机+变速器”成为整车核心系统，动力电池取代油箱成为汽车能量来源，此外增加了车载充电机（OBC）、直流转换器（DC/DC）、整车电压分配单元（PDU）、电池管理系统主控模块（BCU）等电子电气控制模块，因此新能源汽车电子化率远高于传统燃油汽车。

　　佐思汽研报告数据显示，VCU、BMS 和 MCU 对 PCB 的增量需求分别为 0.03m2、3-5m2、0.15m2。其中，电池管理系统作为新能源汽车的核心部件，BMS 的核心部件通过 PCB 承载 功能器件实现的，其质量的稳定性对于动力电池系统安全性影响很大，其架构较为复杂，因此电池管理系统中 PCB 的单体价值更高，单价超过 1000 元/m2。

　　高级驾驶辅助系统（ADAS）利用安装在车上各式各样的传感器，包括毫米波雷达、激光雷达、单双目摄像头以及卫星导航等，在汽车行驶过程感应环境、收集数据，判断汽车是否存在潜在风险，向驾驶者提供警报甚至干预，有效增加汽车驾驶的舒适性和安全性。

　　根据罗兰贝格的数据，2020 年全球主要国家和地区中，美国 L1 级别以上渗透率为 60%，西欧国家 L1 级别以上渗透率为 80%，我国 L1 级别渗透率为 34%，L2/L2+级别渗透率仅为 9%；预计到 2025 年，我国 L2/L2+级别以上渗透率将进一步提升，L2/L2+级别渗透率将到达 35%，L3 级别渗透率将达到 4%，L4/L5 级别渗透率也将实现 1%的突破。

　　L0 和 L1 级别汽车需要使用 0-4 个摄像头、4-8 个超声波雷达、1-3 个毫米波雷达，而 L2 级别汽车需要使用 4-6 个摄像头、8-12 个超声波雷达、3-5 个毫米波雷达，所需传感器数量增加将近一倍，L3 级别以上汽车除了使用上述三种传感器外，还需要使用精度更高的激光雷达，用于对周围环境进行 3D 建模、高精度定位以及障碍物检测与分类识别。

　　ADAS 功能模组为 PCB 带来的增量需求主要包含以下三个方面：ADAS 控制板、摄像头模组板、毫米波雷达板、超声波传感器板。其中，ADAS 控制板采用高速材料的高多层板或者 2 阶-3 阶 HDI 方案，并且随着自动驾驶级别的提升，其方案设计将更加复杂。

　　摄像头模组板和超声波传感器板需要使用软板或者软硬结合板方案。此外，毫米波雷达作为汽车探测的核心正在由 24Ghz 向 77Ghz 发展，77Ghz 雷达的探测精度更高和探测距离更 远，其高频电路特性决定了选材时对安全性、电气性能和成本有着更高要求，因此毫米波雷达板需要使用高性能低损耗的高频 PCB。

　　车用硬板聚焦智能化电动化需求，车用软硬板单车价值量有望达到 2000-3000 元。

　　完美体育

　　近几年，公司大力开拓车用硬板市场，聚焦于汽车智能化和电动化方向，例如自动驾驶、智能座舱、域控制器、车身控制等，目前主要客户是 Tier 1 供应商，例如福特、大陆等。

　　公司的前身是上世纪 80 年代的一家小型钣金和冲压工厂，受益于国内通讯基站的兴起和建设，公司积累了丰富的铝合金加工工艺以及精密组装经验。

　　一方面为了消化产能，另一方面为了顺应汽车电动化发展趋势，公司在 2021 年下半年明确了第二成长赛道——新能源汽车板块，制定了新能源汽车板块目标并组建销售团队，聚焦汽车电子，优化管理结构、加大产能投放，提质增效新动能，在精密制造领域确定了三个具有竞争力的产品方向，分别是散热类、壳体类和电芯类。

　　动力电池由于工作电流大，会产生大量热量，加之电池包处于封闭环境，会导致电池温度上升；电机作为新能源汽车的动力引擎，其定子铁芯和定子绕组在汽车驱动与回收能量过程中会产生损耗并热量的形式向外发散；电控系统的发热部件主要来自于 IGBT 等功率元件，目前通常将其与电机置于同一个冷却回路，通过散热架来进行散热。

　　续航里程受限助推新能源汽车轻量化需求，铝合金等轻量化材料进入发展新赛道。

　　随着我国对电动汽车动力电池安全要求的不断提高，电池系统热安全已经成为新能源汽车的重点关注方向，动力电池防爆阀通过平衡电池包内外部压力能够预防热失控事故的发生，公司在电芯类结构件的产能布局符合未来新能源汽车对安全性能要求提高的趋势。

　　车载屏幕需求增长，原因在于（1）汽车电动化、智能化催生更多信息显示需求，例如电动车需要展示充电情况等新信息，车载信息娱乐系统的功能需求也日益丰富；（2）车载屏幕贴合消费者日常使用手机的操作习惯；（3）车载屏幕在成本和技术难度上较低，而传递出的科技感更易被用户直观感知，也更能与其他车型形成差异，因此成为汽车厂商彰显科技感和独特性的高性价比方式。

　　近年来，除了传统的仪表屏和中控屏外，部分车型还引入了抬头显示屏（HUD）、副驾显示屏、后座显示屏、透明 A 柱等多种屏幕应用场景。此外，屏幕尺寸不断增大，部分车型采用多联屏和一体化大屏，带来更震撼的视觉效果。IHS Markit 数据显示，在中控屏中，9 英寸以上的中大尺寸屏幕占比将从 2020 年的 27%提升至 2026 年的 41%。

　　目前车载显示主流技术为 a-Si TFT LCD，其次为LTPS TFT LCD，部分车型也开始采用 OLED 和 Mini LED 背光。

　　Mini LED 通过精细的背光分区，对比度远优于传统 LCD，而且相较于 OLED，Mini LED 亮度高、功耗低、寿命长、可靠性高、没有“烧屏”问题，因而更贴合车用需求。目前搭载 Mini LED 屏幕的车型包括蔚来 ET7、飞凡 R7、凯迪拉克 LYRIQ、荣威 RX5 三代以及理想 L9。根据万象智库预测，车用 Mini LED 背光面板将从 2021 年的不到 10 万片，增长到 2025 年的 450 万片，年复合增长率将高达 159%。

　　随着车载屏幕使用面积的增大，车载触控模组需求也相应增长。根据 Omdia 预测，车载触控模组的出货量预计将从 2015 年的 4250 万台增至 2024 年 6975 万台（已考虑第二波新冠影响下）。

　　目前公司聚焦小间距 RGB 封装，主要应用于室内外小间距高清显示屏。根据高工产业研究院(GGII)的数据，2021 年东山精密在 RGB 封装和小间距显示封装两个市场的市占率均排行第一。

　　在 LCM（液晶显示模组）方面，公司于 2013 年建设 LCM 模组生产线，主要面向手机等中小屏幕的显示，后续转向笔记本电脑等中大尺寸显示业务。TP&LCM 业务经多年积淀，有一定客户积累，主要涵盖联想、OPPO、惠普、三星、Meta、元太等知名企业。公司对标业内龙头企业，积极推进降本增效，盈利能力有望提升。

　　我们看好公司在消费电子的布局，认为公司有望冲击新料号，并享受 ARVR 带来的市场扩容；与此同时，我们看好公司在汽车电子领域的前瞻布局，认为公司有望通过客户资源以及技术优势等打造第二成长曲线/532.51 亿元，归母净利润 23.22/33.57/43.69 亿元，EPS 分别为 1.36/1.96/2.56 元，当前股价对应的 PE 分别为 20.84/14.41/11.07 倍。

　　精选报告来自【远瞻智库】或点击：远瞻智库-为三亿人打造的有用知识平台战略报告管理文档行业研报精选报告远瞻智库